이번엔 두산그룹 얘기입니다. 

  지난 주에 두산에너빌리티를 둘로 쪼개서 두산밥캣 지분을 가진 신설 투자회사를 두산로보틱스와 합병하겠다고 발표를 했었죠. 쟁점은 두 가지입니다. 첫째는 두산에너빌리티 사업회사와 신설 투자회사간 분할 비율이 적정한지 여부이고, 둘째는 신설 투자회사와 두산로보틱스와의 합병 비율이 적정한지 여부입니다.

 일단 첫 번째 에너빌리티 분할과 관련해서는 자산가치와 수익가치를 1:1.5 가중평균하는 방식으로 기업가치를 산정했는데요. 현재 에너빌리티 대비 밥캣의 밸류에이션이 현저히 낮은 상황이므로 자산가치를 섞게 되면 신설 투자회사의 지분가치가 낮아지는 효과가 발생합니다. 에너빌리티 주주 입장에서는 헐값에 밥캣 지분을 넘긴다는 생각이 들 수밖에 없겠지요.

 두 번째 신설 투자회사와 로보틱스 합병과 관련해서는 밥캣과 로보틱스가 모두 상장사인 관계로, 시장가치 기준으로 합병 비율을 산정했습니다. 이 경우 역시 캐시카우 회사인 밥캣이 성장기업인 로보틱스 대비 밸류에이션이 현저히 낮은 상황이므로 합병비율이 로보틱스 주주에게 매우 유리하게 산정될 수밖에 없습니다.

결과적으로 에너빌리티와 밥캣 주주들이 뒤통수 맞는 상황이 되겠습니다.  

 제가 현업에 있을 때 몇 년 전 이런 방식의 분할합병을 시도했던 회사와 한 판 붙었던 적이 있었습니다. 다행히도 회사가 분할합병 비율을 재조정해 준 덕분에 해피엔딩으로 마무리될 수 있었습니다만, 당시 5% 이상 지분을 보유했던 운용사 매니저님이 법무법인 선임하고 소송까지 불사하겠다고 강하게 나서지 않았다면 회사(사실은 오너가) 뜻대로 지배구조 재편이 이뤄졌을 겁니다. 

 최근에는 동원그룹이 동원산업과 동원엔터프라이즈 합병을 추진하면서 합병가액을 과도하게 엔터프라이즈에 유리하게 책정했다가 주주들 반발에 비율을 재조정했었는데요. 개인적인 견해로 두산그룹 역시 원안을 그대로 밀어붙이기는 어렵지 않을까 생각합니다. 현재 금융당국이 밸류업 캠페인에 사활을 걸고 있는데 이런 행위를 좌시하면 체면이 말이 아니게 될 테니까요.

 향후 두산그룹의 행보가 몹시 궁금해지는 상황입니다. 

 즐거운 하루 되세요!!